venerdì 1 giugno 2012

Consigli per gli acquisti

El salvador (1981-1996), Ruanda (1995), SriLanka (1996) sono alcuni fallimenti statali di cui sicuramente quasi nessuno ne ha mai sentito parlare non solo perché riguardano economie marginali, ma anche perché non hanno coinvolto direttamente alcun investitore straniero nemmeno i più spericolati; trattasi di default domestici.

La dinamica è più o meno la seguente: i deficit statali vengono sottoscritti in maniera più o meno coercitiva dalle banche nazionali e dalla banca centrale, limitando il più possibile l’esposizione estera verso istituzioni, banche o mercati esteri e imponendo in questo modo un tasso di interesse basso o quantomeno ragionevole .

Avendo finanze fragili e allegre questi paesi non ancora sviluppati arrivano al punto in cui la continua emissione di debito non è più sostenibile dai pochi risparmi nazionali, le banche e i risparmiatori materialmente non possono più continuare a sottoscrivere titoli e pertanto lo stato si trova di fronte a due vie:
 1- Esporsi maggiormente all'estero e fare in questo modo lievitare i tassi di interesse che porterebbero le chiavi delle finanze del paese immediatamente in mano al FMI
 2- Iperinflazionare per permettere alla banca centrale di acquistare tutte le emissioni presenti e future di debito nazionale
Ne hanno scelta una terza fare default domestico e pertanto scaricare le perdite sui propri cittadini bruciando i pochi risparmi del paese (che a risultati pratici è quasi identico al punto 2).

 L’elenco di tutti i default domestici (che alcune volte si mescolano con i default esteri) è presente nel libro “questa volta è diverso otto secoli di follia finanziaria” di Reinhart e Rogroff, due massimi esperti di finanza che illustrano in questo piccolo manuale delle crisi finanziarie, classificate per tipologia (valutarie, bancarie, domestiche, del debito estero), le caratteristiche che le hanno contraddistinte nel corso dei decenni o secoli e che le contraddistinguono con puntuale ripetitività tutt'ora.
 Si impara che le potenze di ora erano gli Stati a default seriali e inaffidabili di un tempo, che l’Inghilterra non ha più avuto alcun fallimento del debito pubblico dalla costituzione della Banca d’Inghilterra e le similitudini tra la crisi finanziaria odierna e le crisi passate.
 Naturalmente per chi crede che il debito pubblico sia automaticamente una ricchezza per la popolazione (Barnard) il libro è vivamente sconsigliato.

MMST

42 commenti:

  1. Ciao, questo invece è per chi considera l italia come lo SriLanka
    http://moslereconomics.com/wp-content/powerpoints/7DIF.pdf

    Ps. sincerametne il default sembra più una prerogativa del rimanere nell' euro che dell' uscirne

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  2. Mosler dell'italia non ha mai capito un cavolo.

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    1. Totalmente d'accordo...

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    2. neanche voi avete mai capito nulla del debiti, visto che non specificate mai se siano obbligazioni nella propria valuta o estera.
      http://democraziammt.info/site/2012/09/23/un-debito-sovrano-eccessivo-compromette-davvero-la-crescita/

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    3. quel paper è una critica proprio di quello studio.

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    4. Te l'ho scritto sono in valuta nazionale dato che i debiti esteri di quei paesi erano minimi. Ma ogni tanto dovresti leggere qualche libro oltre a continuare a postare i soliti siti fogna.

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    5. non lo specificate era inteso come Reinhart e Rogroff a meno che tu non sia loro... o hai una banca dati ufficiale.

      lo so che ti piacerebbe se cadessi nello scurrile come te, ma non me la sento, sono troppo educato.

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    6. "non lo specificate era inteso come Reinhart e Rogroff"
      Ho letto il libro cosa che tu non hai fatto. Comunque non è ripetendo all'infinito le solite stupidate che le trasformi in verità.

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  3. Vedo che i seguaci della Nuova ed Efficiente Teoria Moderna della Moneta vi assillano continuamente. Peccato non conoscano nulla di storia economica e di alcuni principali concetti basilari della scienza economica.
    E neanche che la loro MMT non è così "innovativa" come vogliono far credere. Guardare alla voce Chartalism per capire...

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    1. Per chi fosse interessato a comprendere meglio le basi dell'economia attraverso linguaggio ed esempi molto semplici (magari Hires o altri se vogliono), consiglio la lettura di "L'economia in una lezione" disponibile anche in formato digitale.
      Per chi fosse interessato, mi può contattare in privato al mio indirizzo e-mail cliccando sul mio nickname di Blogger per avere l'e-book gratis (non mi è costato molto, l'ho regalato anche ad altri).

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  4. è vero è vero il problema è il debbbbitopubbbblico (peccato che per la crisi dell'eurozona il problema sia il debito verso l'estero, sia pubblico che privato)...

    http://www.ilfattoquotidiano.it/2012/08/03/quelli-che-colpa-e-del-debito-pubblico/315741/

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    1. Il debito è debito a prescindere da chi lo detenga, quindi la tua precisazione è sciocca. Ma il problema non è solo il debito pubblico, ma i costi eccessivi dello Stato, la corruzione, l'evasione, la lentezza della giustizia, i clientelismi, i troppi diritti di alcune categorie di lavoratori, che impediscono l'accesso al lavoro ad altri, la mafia e tanti altri.

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    2. Salve Hires, complimenti per il lavoro che hai svolto in questo blog, è ancora possibile farti domande o hai abbandonato questa piattaforma?

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    3. Ciao Mic, rispondo ancora alle domande nel poco tempo che ho a disposizione, sempre se sono all'altezza. In alternativa puoi anche provare sulla pagina facebook.

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    4. Innanzitutto ti ringrazio per la tua disponibilità e ti diffido dal trattare questi temi con i complottisti, non c'è peggior sordo di chi non vuol sentire e ormai sono non c'è medicina in grado di curare la loro patologia. Tu porti dati e numeri, loro rispondono vaneggiando. Io, anche se sono appena maggiorenne, è da molti anni che provo ad informarmi sulla questione politica, economica e sociale europea cercando di farmi una mia idea.

      Ecco una domanda: molti euroscettici affermano che uscendo dall'euro la nostra valuta si svaluterebbe sui mercati di un 20-30%, che è proprio a loro parere il differenziale di competitività che il nostro paese ha accumulato in questi anni di moneta unica nei confronti della Germania. Quindi a loro parere nel momento che siamo entrati nello SME la nostra moneta non ha più oscillato liberamente e ciò lo abbiamo pagato nelle esportazioni, dove la Germania in questi anni l'ha fatta da padrone. Quindi per gli euroscettici è meglio non stare in un'unione monetaria se sei un partner debole poichè hai una moneta sopravvalutata per la tua economia. la valuta rispecchierebbe una determinata situazione economica di un determinato paese, se è in crescita la valuta si apprezza, mentre se è in crisi si svaluta, per la legge della domanda e dell'offerta. Riportano poi questo grafico sulla bilancia dei pagamenti http://d30z469j5i016e.cloudfront.net/wp-content/uploads/2013/09/sme-eur.png.
      Scusami se ho scritto cose banali ma volevo sentire un tuo parere.

      Concordi poi che la BCE si sta dimostrando più coraggiosa della FED che, acquistando titoli sul mercato primario, non aiuta lo Stato USA a responsabilizzarsi e a tagliare per raggiungere l'equilibrio di bilancio? Ti risulta che FED acquisti titoli non sorretti da adeguate garanzie, quindi tossici? Che accade se la banca centrale è completamente sottoposta allo Stato, come prima del divorzio del 1981, cosa rischia quel determinato paese? Se la banca centrale acquista titoli a tassi infimi si rischia un'esplosione dell'inflazione?

      Grazie per la pazienza e per la cortesia, mi dispiace scocciarti per queste banalità ma leggendo i tuoi ottimi articoli credo che tu sia uno dei pochi che possa chiarirmi certi dubbi.

      Michele

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    5. "molti euroscettici affermano che uscendo dall'euro la nostra valuta si svaluterebbe sui mercati di un 20-30%"
      E' una loro supposizione ottimistica basata sul nulla visto che nessuno può prevedere cosa potrebbe succedere con l'uscita dell'Italia dall'euro, a cui probabilmente farebbe seguito uno "scioglimento" dell'euro essendo l'Italia un paese fondatore.

      "che è proprio a loro parere il differenziale di competitività che il nostro paese ha accumulato in questi anni di moneta unica nei confronti della Germania"
      La competitività non la recuperi svalutando la moneta, ma migliorando l'efficienza ed eventualmente riducendo i costi, cosa che la Germania ha fatto. Se si vogliono pagare meno i lavoratori, tanto vale dirlo apertamente e non farlo indirettamente svalutando. Perché di questo si parla.

      " Quindi a loro parere nel momento che siamo entrati nello SME la nostra moneta non ha più oscillato liberamente"
      Non si tratta di fare oscillare liberamente, visto che gli "euroscettici" coincidono praticamente con la gente che vorrebbe monetizzare il debito. Ossia mettere la stampante in mano ai politici. Questo è.

      "Quindi per gli euroscettici è meglio non stare in un'unione monetaria se sei un partner debole"
      Debole sei e rimani a prescindere dalla moneta, diventi forte se hai il coraggio di fare le riforme che ti rendano competitivo. Se le riforme non si fanno (e di queste gli "euroscettici" si guardano bene dal parlare) competitivi non si diventa.


      "poichè hai una moneta sopravvalutata per la tua economia"
      Non esiste questo concetto. La moneta ha il valore che il mercato gli da. Il mercato siamo anche noi che andiamo a far la spesa.


      "Concordi poi che la BCE si sta dimostrando più coraggiosa della FED"
      Non si tratta di coraggio ma di Statuti. E purtroppo comunque, la BCE sta andando ben oltre il suo mandato statutario. Altrimenti non avrebbe potuto accettare bond greci per finanziare le banche greche (tanto per fare un esempio).

      " Ti risulta che FED acquisti titoli non sorretti da adeguate garanzie, quindi tossici?"
      Quanto i bond greci?

      "Che accade se la banca centrale è completamente sottoposta allo Stato, come prima del divorzio del 1981, cosa rischia quel determinato paese? "
      Che la politica monetaria sparisce e viene assoggettata dalle esigenze clientelari ed elettorali dei politici che intendono mantenere le poltrone e per farlo sono disposti a rovesciare sulle future generazioni valanghe di debiti. E' storia.

      "Se la banca centrale acquista titoli a tassi infimi si rischia un'esplosione dell'inflazione?"
      Non dipende dai tassi ma dai fini che si perseguono, se si persegue il fine di un'inflazione controllata, l'obiettivo si ottiene. Se si persegue il fine di essere rieletti (caso della "stampante" in mano ai politici), l'obiettivo non si ottiene. L'obiettivo è ovviamente una relativa stabilità dei prezzi.





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  5. "Non esiste questo concetto. La moneta ha il valore che il mercato gli da. Il mercato siamo anche noi che andiamo a far la spesa."

    Ma il valore della moneta può andar bene sia per la Germania che per l'Italia o per la Spagna, essendo economie differenti non necessitano di monete differenti e di cambi differenti?

    Michele

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    1. Manco per niente, sarebbe come dire che in Italia siccome siamo più bassi dei finlandesi, abbiamo bisogno di metri più corti.

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    2. Però diciamo che l'euro mette in risalto tutti i nostri limiti e costringe i politici a tagliare gli sprechi, perchè il giochino delle svalutazioni competitive con colpi di deficit al 10% non è più di moda.

      Posso chiederti a quale partito o movimento daresti la tua fiducia in questo momento?
      Godiamoci Barnard stasera mio caro Hires...

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    3. Si esatto, l'euro, ma anche con la lira, dopo il "divorzio" dal tesoro nel 1981, che ovviamente gli antieuro vedono come altrettanto negativo. Insomma per loro va bene tutto pur di non fare le riforme ed ammettere che è stato sempre quello il nostro problema, negli ultimi 20-30 anni.
      In questo momento darei la fiducia al PD, tappandomi un po' il naso perché non sono storicamente un elettore di sinistra.
      La TV ormai non la guardo da anni e men che meno mi sogno di guardare Barnard.
      Ciao!

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    4. Su Barnard ovviamente ero ironico, uno dei peggiori mascalzoni in circolazione...

      Scusa ma non capisco la tua risposta sui bond rispetto alla Fed. Ti sarei grato se potessi chiarirmi questo punto, ovvero: la Fed acquista a tuo avviso anche titoli privi o non sorretti da adeguate garanzie?
      Ma che accade se questo avvenisse? Penso che le banche centrali dovrebbero acquistare solo titoli con fondamentali sani. Diversamente inietterebbero più denaro del dovuto nell'economia degli Stati che servono.

      Ciao, Michele..

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    5. Si l'avevo capito che era ironico.
      Sulla Fed, se acquista Bond privi di opportune garanzie (e per quante ne so lo ha fatto nel periodo dei salvataggi) e poi quei bond non vengono pagati, registra una perdita.
      La stessa cosa che succederebbe alla BCE se i bond greci o italiani non dovessero essere rimborsati alla scadenza.
      E' ovvio che le BCN si cautelano con opportune coperture, riserve etc. etc. MA se la BCN dovesse registrare una perdita su base annua (non è mai successo ma tant'è..) lo Stato / gli Stati sarebbero chiamati per coprire le perdite con le proprie finanze.
      Allo stesso modo di come vengono ripartiti gli utili, si ripartiscono (in linea puramente teorica per i motivi che ti ho detto) le perdite.
      Non c'entra invece il discorso dell'inflazione. Perché quella non dipende dalle garanzie ottenute in cambio dei finanziamenti alle banche private, ma dalla quantità complessivamente emessa, e da che fine fa (è complicata ovviamente: se le banche private poi concedono più o meno credito, da quanta M1 ed M2 si generano, dall'andamento dell'economia, dal costo delle materie prime e mille altri fattori).
      Il problema si pone invece se poi hanno necessità (e capita) di dover riassorbire rapidamente liquidità. I titoli "tossici" o in generale meno affidabili potranno essere rivenduti solo ad un prezzo inferiore (probabilmente) di quello di acquisto. Quindi in sostanza o non li si vende o si registra una perdita su quei titoli. Il che per nessuna banca è mai un bel risultato...

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    6. Grazie mille, avevo poi una domanda sempre relativa a questo contesto.

      E' corretto secondo te che la BCE non acquisti sul mercato primario i titoli degli Stati deboli europei? Se la risposta è negativa perchè la FED lo fa? Quali sono i rischi concreti del fatto che la BCE si faccia garante dei titoli di questi paesi? Italia, Grecia, ecc... non aggiustano più i conti ok, ma ce ne sono altri?

      Michele

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    7. Per me è giusto perchè ne condizionerebbe il prezzo in modo distorsivo e verrebbe meno la valutazione corretta del mercato sui fondamentali di rischio degli stessi. Ma non è che chi compra titoli se ne fa garante, anzi ne assume i rischi.
      Viceversa, non sono d'accordo, con le condizioni attuali, che la BCE si faccia garante dei titoli di Stato europei, sin quando non ci sono meccanismi più incisivi con cui la UE possa influire nella gestione delle finanze degli stessi. Ossia, io italiano, perché dovrei condividere i rischi del popolo... ad esempio.. greco, se non ho nessuna voce in capitolo su come loro si gestiscono le loro risorse?
      Se non decido non pago...

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    8. Quindi non sei d'accordo con la politica monetaria della FED?

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    9. Gli Stati Uniti sono uno stato (anche se suddiviso), hanno un presidente, leggi comuni, etc. Noi no. Quello che vale per loro non può valere automaticamente per noi.

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    10. Però su 85 miliardi che la FED ogni mese veicola sul mercato 45 li usa per comprare titoli di stato americani, in questo modo gli USA continuano ad indebitarsi e questa operazione modifica i rischi del mercato. Senza contare poi l'apprezzamento dell'euro nei confronti del dollaro che rende la vita difficile alle economie deboli europee, secondo te questo apprezzamento dell'euro come si potrebbe evitare? E' ovvio che la BCE non può fare la politica monetaria di FED e Banca del Giappone..

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    11. E non credi che se si volesse imporre un percorso virtuoso, BCE dovrebbe garantire il debito e nel contempo chiederesti di rientrare a 3% e 60%.
      gli interessi italiani in 7 anni passerebbero da 80-90 miliardi a non più di 50 (scenderesti a tassi tedeschi o giu di lì), con quelle risorse potresti attuare una sorta di fiscal compact.

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    12. Non credo abbia senso fare dei paragoni tra debito italiano e debito USA, e relative economie (oltre che livelli di corruzione e malagestione).
      Se l'euro si apprezza, vorrà dire che pagheremo meno le materie prime di cui siamo importatori netti. Il punto non sta nella moneta ma nella produttività, ossia il costo del lavoro a parità di prodotto finito. Ma c'è anche da dire che la BCE, sotto pressioni politiche, sta già andando ben oltre il suo mandato di preservazione del valore dell'euro, infatti sta comprando ingenti quantità di titoli italiani, e ha accettato bond greci come garanzie per finanziare le banche greche quando quei bond non avevano e non hanno minimamente i requisiti di ammissibilità.
      Dire che la BCE dovrebbe garantire il debito e "nel contempo chiedere di..." ? aspetta e spera!! tu se fossi tedesco ti fideresti dell'Italia? ma davvero? io ho imparato a non fidarmi dei politici italiani e nella loro capacità di mantenere promesse, figurati se qualcuno all'estero non ha capito ancora l'andazzo.
      Allora, meglio non mettere il carro davanti ai buoi (e tra l'altro di buoi parliamo)... prima vanno prese le redini, ma belle strette, e poi si può avere "fiducia" che i buoi non scappino.

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    13. Però sta comprando bond greci e italiani sul mercato secondario, non essendo quindi prestatrice di ultima istanza. Ma chiedere di rispettare il 3% garantendo i debiti che problemi potrebbe causare? Se uno Stato supera quel parametro la Commissione europea deve far scattare le sanzioni, però almeno sul debito causato dal deficit ridotto, quel determinato Stato non deve pagare gli interessi del mercato.

      E' un dubbio che mi porto dietro da un po' di tempo...

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    14. "Ma chiedere di rispettare il 3% garantendo i debiti che problemi potrebbe causare?"
      Non può farlo perché lo Statuto glielo impedisce. Per cambiare lo Statuto bisogna che tutti i fondatori siano d'accordo. Non lo sono, fine del discorso...

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    15. Lo Statuto non lo impedisce, ok. Ma cambiarlo per attuare un'operazione di questo tipo non sarebbe corretto? Non è un pochino egoista la Germania? E' ovvio che sei in un condominio con Stati più deboli qualcosa devi cedere, io invece i dubbi li ho sul meccanismo d'asta. Ovvero se la BCE intervenisse sul mercato primario credo che verrebbe a meno una valutazione corretta su quei titoli.

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    16. "Ma cambiarlo per attuare un'operazione di questo tipo non sarebbe corretto? "
      Per me no, a meno di dare maggiori poteri all'UE di controllo e gestione delle economie nazionali... quello che gli Stati sono ancora restii a cedere d'altronde... però se si vuole condivisione dei rischi bisogna anche condividere la gestione secondo me.
      "Ovvero se la BCE intervenisse sul mercato primario credo che verrebbe a meno una valutazione corretta su quei titoli."
      Certo... su quelli certamente.

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    17. A questo serve il MES, ovvero a sottoscrivere titoli di stato a rischio, obbligando gli Stati a fare le riforme necessarie per poi ripagare quei titoli. Per questo credo che ci sia una motivazione più complessa del perchè la BCE non sia prestatrice di ultima istanza, mi spiego: se l'Italia deve stanziare BOT dal valore di 100 milioni i vari intermediari presentano le tre offerte e si stabilisce la consistenza dei titoli che poi lo Stato è in grado di ripagare. Se la BCE intervenisse nell'asta e acquistasse tutti i titoli ad un tasso dello 0,25% essa si farebbe garante di titoli che lo Stato italiano non è minimamente in grado di ripagare. Quindi alla scadenza cosa potrebbe accadere? O la BCE stampa moneta per coprirsi dalla perdita ( ciò porterebbe ad un'esplosione dell'inflazione) o lo Stato per ripagare la BCE s'indebita nuovamente, aumentando quindi in modo consistente il suo debito pubblico.

      Ti pare un ragionamento corretto?

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    18. No,
      comprare titoli sul mercato primario, o peggio, a prezzi fuori mercato, non significherebbe farsene garante, ma semplicemente accollarsene i rischi e rinunciare a dei rendimenti, che si tradurrebbe ovviamente in un minore utile per gli altri Stati membri e in un risparmio per l'Italia.
      Eventuali perdite (dovute ad un improbabile default dell'Italia) invece dovrebbero essere coperte, parimenti, da tutti gli Stati, ognuno in proporzione.
      La BCE non potrebbe stampare moneta per rifarsi delle perdite, perché tra l'altro la moneta che la BCE stampa va nel passivo del suo Stato patrimoniale, mica nei ricavi del conto economico!
      Ma lo scopo per cui nasce la BCE non è controllare il rendimento dei titoli di Stato e tanto meno farsene garante. Molto semplice. E al momento nessuno Stato lo ha nemmeno richiesto.

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    19. E quindi quando si dice che la BCE diventi prestatrice di ultima istanza e si faccia garante dei titoli italiani cosa si intende tecnicamente?

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    20. Si intende che la BCE dovrebbe farsi garante per lo Stato italiano, ossia assicurare il mercato che, per qualsiasi quantità o varietà di debito emesso dall'Italia, in caso di default ci penserebbe la BCE a ripagare quei titoli (rimettendoci di propria tasca).
      Ovviamente le perdite sarebbero poi da coprire con le tasche degli altri Stati membri, oppure l'Italia potrebbe emettere nuovi titoli per compensare la BCE della moneta emessa.
      E quindi la BCE rimarrebbe con una marea di titoli tossici (ossia di uno Stato che tecnicamente avrebbe fatto default) in pancia. E non potrebbe più assolvere la propria funzione di fare politica monetaria perché non avrebbe possibilità di riassorbire quel denaro emesso, visto che in cambio non avrebbe da offrire altro che i titoli italiani, ossia di uno Stato che ha appena dichiarato (in quel momento) di non poterli ripagare. Chi li vorrebbe se non ad altissimo rendimento?
      Stiamo dicendo che la BCE diventerebbe una via di mezzo tra un fondo speculativo ed una centrale di riciclaggio. Una schifezza che non avrebbe nessuna credibilità.

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    21. Grazie mille, una porcata indegna.

      Quindi non si intende che la BCE acquisti titoli sul mercato primario. Se lo facesse pretendendo che i vincoli del 3% e del 60% venissero rispettati? Dicendo cioè: io ti compro titoli fino a che tu mi dimostri che sei in grado di fare le riforme, in questo modo paghi interessi ridotti e puoi avere una crescita economica. Scusa se ti rompo ma è proprio questo punto che non ho capito: sarebbe corretto che la BCE acquistasse direttamente i titoli degli Stati in crisi fino a che loro rispettano i vincoli o c'è il rischio di causare un disastro?

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    22. No, non si intende semplicemente quello.
      E comunque anche per farlo bisognerebbe cambiarne la costituzione, ma siamo di nuovo al punto di prima, sarebbe un'agevolazione creditizia, tanto vale usare il MES.
      E ci sarebbe di nuovo il punto di domanda, quanti ? perché le cifre in gioco sono davvero enormi, e comprare quei titoli significherebbe poter fare meno credito alle banche (la quantità complessivamente emessa non potrebbe aumentare).
      Comprare titoli ad libitum potrebbe causare disastri. Quando siamo entrati nell'euro abbiamo avuto un brusco calo dei rendimenti (che sono, comunque, tuttora abbastanza bassi rispetto ad altri periodi storici). Non mi pare che ne abbiamo fatto un gran tesoro... la verità è che i politici appena hanno un euro da spendere cercano di garantirsi le prossime elezioni con tagli di tasse e/o pensioni anticipate e/o porcate varie. O almeno sino a IERI. Tipo voler cancellare l'imu, tanto per dirne una.

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    23. L'IMU per le fasce deboli è una porcata indegna, la casa non da reddito, colpisce molte famiglie aventi ancora il mutuo e provoca una crisi del mercato immobiliare, importantissimo in Italia. Basterebbe intervenire sulla spesa utilizzando il bonus scuola e bonus sanità perchè è evidente che questa scuola pubblica e burocratica non funziona. Accordo con la Svizzera, piano di dismissioni e valorizzazioni del patrimonio pubblico, eliminare i sussidi alle imprese e abolire l'IRAP per quelle che non fanno utili, abolire lo Statuto Speciale per alcune regioni che spendono e spandono, ridurre la burocrazia, gli sprechi, ecc...

      Comunque grazie di tutto, mi hai chiarito molti dubbi, se avrò ancora domande spero di trovarti qui e abusare ancora della tua pazienza : )

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    24. Prego è stato un piacere.

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  6. Oppure se preferisci posso farti queste domande su un'altra piattaforma..

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